龙头跌倒，二线涨疯，PCB变天了？

2026年下半年，PCB行业内部的分化现象引起了市场的高度关注。

曾经依靠AI算力热潮风光无限的一线领军企业（如胜宏、沪电、鹏鼎），在交出上半年业绩答卷后，股价却从高点持续下滑，面临沉重的抛售压力。

与此形成鲜明对比的是，澳弘电子、超声电子等以传统业务为主、上半年普遍陷入“营收增长但利润未增”困境的二三线厂商，在第三季度实现了环比翻倍以上的利润增长，股价随之大幅飙升。

一边是业绩尚可却遭资金冷落的行业巨头，另一边是业绩爆发、股价飞涨的二三线新星。

这种冰火两重天的反差为何会出现？

背后的驱动力究竟是什么，导致了这场资金与业绩的乾坤大挪移？

补涨真相

分析基本面，首先要聚焦于业绩，尤其是刚刚公布完毕的第三季度业绩预告。

二三线阵营的业绩弹性显而易见，相比之下，一线企业的弹性则显得较为平缓。

例如，沪电股份第三季度归母净利润为25.27亿至27.77亿元，环比增速在50%至65%之间，第三季度利润占其前三季度累计54.50亿至57.00亿元的比例不到一半。

而较低的毛利起点，本身就为后续的修复提供了空间。景旺电子上半年营收86.02亿元，归母净利仅8.02亿元；世运电路营收30.13亿元，归母净利仅0.84亿元，上半年普遍呈现“增收不增利”的局面。

看到二线厂商第三季度环比大幅增长、利润后置，自然会引发疑问。

为什么二线厂商的利润偏偏在下半年才释放？这轮增长的实质是什么？

首先回答时机问题。二线厂商的利润并非“姗姗来迟”，而是被合同机制性地压制在了下半年。

上半年，板厂普遍先锁定价格，上游成本向下游传导存在滞后，导致业绩呈现“覆铜板厂商利润增速远高于板厂”的特征。世运电路、满坤科技、超颖电子、沪电股份等均在半年报中提到，订单周期滞后、成本向下游传导滞后、毛利率承压。

下半年，限制被解除。长期订单锁定结束，多家PCB上市公司开始调整价格。据CIC灼识咨询，PCB订单周期已从过去的半年至一年锁定，缩短为当前的1至3个月实时报价模式。板厂从被动的价格接受者，转变为能够滚动调价的一方。

定价模式本身也在升级。中小厂商从5月起逐月提价，已完成四至五轮，从跟随材料同步涨价，升级为提前锁定未来2-3个月的涨价预期，并按照出货时的即期现货CCL价格进行定价。

随着时滞的修正，“增收不增利”的剪刀差在下半年得到修复，半年报中的利润低点很可能就是全年的盈利底部。

时滞解释了利润“何时”出现，但更关键的问题是：这轮增长的实质是什么？

先看上游的调价轨迹。建滔积层板在118天内完成了六轮提价，调价间隔从每月一次缩短至每三周一次，1.3mm以上厚度FR-4年内累计涨幅约94%，PP半固化片累计涨幅约111%；截至8月底，累计涨幅已超过100%；普通玻纤布7628相比涨价初期已实现价格翻倍。

产业链调研结论显示，非AI领域的PCB环节涨价幅度远超预期，二三线厂商盈利大幅修复，第三季度多数中小PCB厂商的净利率已恢复至历史高点10%以上。

非AI环节的成本传导好于预期，并非因为终端需求改善，而是由于供给被AI需求选择性分流，终端客户对价格不敏感，利润流向了AI直接敞口较小的板厂。

这种传导在下游已有实例。木林森7月对全线PCB产品提价10%至15%，板厂逐步将上游价格传导至下游，第三、四季度板材预计将进一步短缺。

因此，涨价的本质，是供给硬约束下的成本推动型顺价。二线厂商赚回的是过去几年低价竞争中被压缩的存量毛利，是回归而非突破。

再回到一线PCB龙头。单看业绩增速，它们也无可挑剔，但将目光从利润表转移到股价上，自上半年高点之后，一线厂商的股价便再未回升，反而反弹乏力、抛压持续。

业绩明明不差，股价为何回不去？

龙头回得去吗？

先看市场表现，自今年7月以来，板块经历深度调整，龙头PCB及上游材料无一幸免：胜宏科技距年内高点回撤达54.1%，深南电路、沪电股份下挫均超过30%。

电子布厂商宏和科技回撤超过60%，铜箔标的德福科技、嘉元科技与CCL厂商生益科技的跌幅也多超过40%。

然而，沪电等龙头第三季度业绩预告仍显示有50%以上的环比高增长。这种业绩暴增与股价回调之间的巨大裂痕，表明这并非个股被误伤，而是一场全产业链的估值下调。

这波下跌彻底颠覆了上半年的强劲走势。

尽管8月受提价催化曾出现反弹，但在9月和10月，各环节股价再次冲高回落。深南电路、宏和科技、德福科技等10月跌幅再度接近甚至超过20%。

头部公司的当期订单与业绩并未恶化，但市场显然已经开始用全新的维度来重构定价逻辑。

深入分析，供应链调研显示，此前主要厂商在M2至M6等高速板上的提价幅度和节奏，明显滞后于常规产品。

由于高端板的大客户极为集中且认证壁垒高，提价过程天然受限，直接压制了短期利润弹性。虽然第四季度起高端产品开始补涨，但这种温和节奏显然无法满足资金对爆发力的追求。

更关键的是，供给端“可持续性”的预期正被全行业的无差别扩产彻底打破。尽管产品价格在9月依然维持上涨——巨石厚薄布提价、建滔连续发布涨价函、松下与宏瑞兴相继调价，但产业链涨价所赚取的利润全部被用于投建新产能。

从电子布、铜箔到高等级覆铜板，德福31亿扩产加28亿定增、嘉元56亿项目推进、亨通拟募36亿新建产能，上游各大环节的定增预案密集落地。

这导致供需逻辑出现错配：涨价改善的是当期利润表，扩产改变的则是两年后的供给曲线，形成了“产品涨价、股价暴跌”的背离。

与此同时，英伟达Rubin Ultra方案细节调整与CPO方案预期，也让资金对2027年后的远期盈利峰值产生了动摇。

在远期预期错位与当期股本摊薄的双重挤压下，筹码维度的拥挤成了放大抛压的导火索。第二季度，公募基金在AI硬件与PCB上的超配比例创下历史新高，筹码结构极度拥挤。

到了10月中旬，整个电子与通信板块的融资余额较6月底高点仅出清一成，私募与外资出清约三至四成，整体资金面出清进程尚未彻底完成。根据历史M顶经验，各类资金需要出清到前高的七至八成。

尾声

总体而言，一线龙头的剧烈回撤并非基本面被证伪，而是定价基础发生了根本性的切换。市场正从单向关注当期涨价弹性，转向综合博弈。

例如，扩产后的供给曲线、远期技术方案以及筹码出清进度，这些因素将进一步决定行情的重新启动。

不过，并非所有二线厂商都能赚到这个钱。毛利能否修复，取决于涨价传导链条上的两个关键点——上游能否拿到材料，下游能否谈妥价格。

第一道门槛是拿料能力。 在AI通胀导致缺货涨价、保障供应为第一优先级的卖方市场中，能够拿到CCL货源的厂商才具备接单涨价的资格。

第二道门槛是调价机制。 行业通行长期协议加订单报价的模式，有的公司直接在合同里设置调价条款。上游发布涨价函只对新订单生效，而调价的速度和幅度则取决于公司的谈判筹码。

以及，来自一线的让渡。 头部PCB企业去年资本开支267亿元、同比增长超过一倍，产能与研发资源被高端全面占用，中高层数、车规级、通用HDI产能出现缺口，景气度开始向二三线传导。二三线厂商的产能利用率与订单能见度，本质上是一线厂商交付周期的镜像指标。

反过来看，不具备这些条件的厂商很难修复利润。产品与客户结构更偏向中低端的二三线中小厂商，其业绩表现可能会逐渐分化。

格隆汇声明：文中观点均来自原作者，不代表格隆汇观点及立场。特别提醒，投资决策需建立在独立思考之上，本文内容仅供参考，不作为任何实际操作建议，交易风险自担。

本文来自微信公众号“格隆汇APP”（ID：hkguruclub），作者：弗雷迪，36氪经授权发布。